放弃直接IPO 阳光城搭上即将驶向港股的万物云

在招股书递出不到60天后，阳光城选择放弃直接IPO，但它登陆资本市场的意愿并未发生改变，而是“小船换大船”，搭上了即将驶向港股的万物云，获取这张船票的方式是换股。

8月5日晚，阳光城公告宣布，控股子公司上海阳光智博生活服务集团股份有限公司（下称“阳光智博”）全体股东，拟以持有的阳光智博100%股份战略投资万物云空间科技服务股份有限公司（下称“万物云”），获取万物云4.8%股份。万物云在现有股权的基础上向阳光智博全体股东增发 4.8%的股份，阳光智博全体股东按照其在阳光智博的各自持股比例进行换股。

4.8%不是阳光城在万物云的最终比例，公告称，上述交易完成后，阳光城可以继续以公允价格投资增持万物云，将持股比例提升至5%以上。

本次交易为资产换股，不涉及现金交易。

不同于一锤子买卖，阳光城选择与万物云深度捆绑。除了将已有项目全部并入万物云外，其还将与万物云成立合资公司，承接未来新增交付的项目，分为住宅物业合资公司、商写物业合资公司、学校医院合资公司、社区商业合资公司。

合资公司的股权结构预计为万物云及/或其指定主体持有合资公司60%股权，阳光城持有合资公司20%股权，激励对象持有合资公司20%股权。阳光城与激励对象持有的合资公司股权一定期限后可与万物云继续交易，保留未来更多可能性。

事实上，物业上市阳光城筹划已久。

去年曝出计划分拆上市后，今年4月业绩会上，阳光城宣布旗下“阳光智博”赴港上市将于今年完成。6月阳光智博成为年内第21家递交招股书的物企。

收购阳光城住宅物业管理公司让阳光智博在过去三年的业绩迎来高速增长，2018年-2020年其分别实现收入1.56亿元、9.79亿元、13.72亿元，对应净利润为0.168亿元、0.782亿元、1.73亿元。住宅物业增大了阳光智博的体量也拉低了其毛利，使其整体毛利率自2018年的42.6%减至2019年、2020年不到30%。截至2020年底，阳光城在管面积3020万平方米。

为了赢得资本市场的青睐，上市前阳光城斥资0.707亿元收购了三家物管公司，以此扩充了64个在管项目，增大体量。

做了充分准备的阳光城为何临门一脚放弃独立上市？

在嘉和家业物业服务研究院院长唐卓看来，换股收购对双方来说都是当下最明智的选择。

资本端方面，2019年7月至2020年5月，物管行业成长性和确定性受到资本市场热捧，上市物企PE增长显着，估值处于上升通道，随后行业逐渐回归理性，资本选股更注重企业基本面，倾向于把规模作为物企估值的衡量指标，因此中小物企优势不明显。而阳光智博作为一家仅有3000余万平方米的区域成长型物企，上市后相对不容易获得市场青睐。行业龙头万物云若有上市计划，保守估值已超千亿，阳光智博届时能够分享超额资本溢价。

实际上，万物云对阳光智博的待遇不低。

按照今年上市物企首发平均市盈率21倍来估算，阳光智博2020年净利润为1.73亿元，单独上市的估值大约在36亿元左右。而作为物企赛道的“贝壳”，凭借182亿的营收和5.66亿平方米在管面积方面的霸主地位，万物云上市后将创下物企第一市值几无悬念。当前物企最高市值为碧桂园(7.97, 0.16, 2.05%)服务，虽然股价相较6月高位已跌去3成左右，截至8月6日收盘，碧桂园市值为1883亿，保守估算万物云市值将在2000亿以上，4.8%估值在96亿元左右。相当于万物云给出了超55倍的PE。

这是“巨无霸”万物云的第一场股权置换，但早其之前绿地和雅生活已有先例。

2016年6月末，雅生活以10亿元收购绿地物业，并签订后续协议，自2018年至2022年的年内，该公司开发的房地产项目将以雅生活集团作为优先级物业合作商，每年为雅生活提供最多1000万平方米物业服务面积及其他方面支持。2016年8月17日，绿地集团以10亿元战略入股雅生活，取得后者20%股份，这10亿元正好与前次收购抵消，绿地集团用绿地物业换取了雅生活20%的股权。

在唐卓看来，换股收购相较于单向被收购，企业在自主经营方面具有更强主动性；对于万物云来说，换股收购可以减少企业投后管理不善导致的不良后果。

阳光城以换股形式搭上大船后，是否会有更多的身影以类型形式加入万物云？毕竟万物云一直致力于对标贝壳打造“平台”。

唐卓给出了肯定的答复，他认为万物云在主动去与一些中小型物企进行合作，例如升龙物业等，并且建立了睿联盟平台，以此为载体加强与其他物业公司之间的合作交流。而当下中小型物企借助万物云的资源以及品牌优势，在基础物业服务管理以及业态布局上均能起到优势嫁接的作用。

但部分中型物业依然希望独立上市，借助资本市场获得更好的发展。

某家已经交表的千亿房企旗下物业板块总裁对《国际金融报》记者坦诚，“物业公司整合也是大趋势，但是每个公司有每个公司的发展方向，我们申请在港股上市，登陆资本市场也不是目的，是希望有更广阔的平台和更充裕的资源，为客户提供更好的服务。”