多层次资本市场鼓励四板创新 优质券商试水柜台市场

资本市场改革路线图出炉，12项重点任务指向清晰。值得注意的是，除了科创板、创业板改革被重点提及，四板和柜台市场也被纳入了改革的重点内容中。

证监会表示，要补齐多层次资本市场体系的短板，其中包括选择若干区域性股权市场开展制度和业务创新试点，同时允许优质券商拓展柜台业务。

“此次提到四板市场和柜台市场的表述内容比较新，这对两个市场来说都是一次不可错过的改革机遇。”北京地区一家中字头券商人士认为。

押注四板制度创新

区域性股权市场清理整顿结束后，各家“新四板”市场在新阶段有着不小的“野心”，证监会在2019年也多次下发文件支持新四板改革。

其中，年内最重要的文件是证监会在7月2日下发的《关于规范发展区域性股权市场的指导意见》（清整办函〔2019〕131号，下称《指导意见》），该文件明确，区域性股权市场可以结合实体经济需要和自身市场条件提出创新业务试点申请。

“早在今年6月28日，易会满主席在向全国人大进行的专项报告中就提出，运用好四板市场是促进股权融资标本兼治的根本性措施之一。短短数月内，证监会多次提到区域性股权市场，这也标志着从交易场所清理整顿，到奠定规范发展总基调，再到开展创新试点，区域性股权市场全面深化改革工作的脚步越来越快，步入创新发展阶段。”一位四板市场资深观察人士认为。

根据记者了解，各地区新四板市场已开始制度创新和业务创新的尝试，目前来看主要集中在开设新板块、托管和估值等基础业务创新等方面。

首先是开设新板块。2019年开年，国务院印发《关于推广第二批支持创新相关改革举措的通知》。其中试点推广“区域性股权市场设置科技创新专板”，位列科技金融创新方向多项改革措施的首位。

如陕西股权交易所发布《陕股交科技创新专板企业挂牌业务规则》。其中的股票发行环节，推荐机构应将确定发行信息的挂牌申请文件，提交陕股交科技创新专板审核委员会审议。审议通过的，陕股交对发行人股权进行登记托管，发布招股说明书、召开推介会，组织进行股票申购。

“这些设置就是在参考目前主板的一些设置，在区域市场的效果如何可以重点关注，算是区域金融创新的重要方向。”北京地区一家大型券商投行部人士告诉记者。

此外，挖掘基础业务的创新空间是四板创新的另一个重要组成。记者了解到，在托管和估值两个基础业务上，各地四板市场动作频频。

如估值业务，有超过半数的区域性股权交易中心引进了为企业估值的业务，以估值业务为基础进一步衍生其他业务，包括以估值定价为手段为股权交易市场发现并推送优质股权产品。

“四板企业大多数是中小微企业。对这些企业估值，只是个基础，就像医院出具的体检报告。估值报告，除了说明企业的价值，还可以看出企业的优势和劣势。针对劣势和不足，可以延伸出许多企业健康发展的其他服务，比如财务规范，股权架构设计，团队建设，产品设计，纳税筹划等等。”为多家四板市场提供估值业务支持的北京心流慧估科技有限公司董事长张兴慧表示。

另外，托管也是四板市场重要的基础业务创新方向。《指导意见》提出，各地区域性股权市场积极拓展登记托管的企业种类和范围，为辖区内未上市商业银行、保险公司等金融证券机构提供良好的股权登记托管服务。

对此，齐鲁股权中心董事、首席研究员高鹏飞表示：“登记托管业务是资本市场的基础业务，区域性股权市场作为资本市场塔基，这个业务更是非常重要。依托登记托管产生出来的股权服务管理功能是资本市场最广泛的服务功能。”

一位华北地区股权交易中心的中层也表示：“无论从监管还是服务中小微企业的角度来讲，基于股权托管都可以延展出很多的可能性，包括为监管层的监管决策提供数据，或是有针对性的帮中小微企业更好融资等。”

如北京股权交易中心便将为非上市银行提供的托管服务称之为监管的第二只眼，规范银行业金融机构股权的穿透式管理，提高股权透明度。从延展性来讲，四板市场的托管登记服务还解决了多层次资本市场中新三板市场的一些难以处理的问题，即摘牌企业的股权问题。

利用柜台市场打造头部

相较四板市场，柜台业务更加“冷门”，但这一市场在发达国家体量惊人，这也将是金融机构尤其是券商未来的必争之地。

国信证券(13.600, 0.00, 0.00%)经济研究所金融团队分析师董德志指出，从海外经验来看，美国场外衍生品规模远高于场内衍生品规模，国际一流投行的主要业务也主要集中在柜台市场和私募产品领域。但国内券商场外衍生品业务仍处于初始阶段，未来发展空间可期。

而在改革路线图中，证监会的表述是“允许优质券商拓展柜台业务”，也就是说对这个市场的监管，证监会将和券商的分类评级直接挂钩。

事实上，目前证监会在一些业务中已经这样做了。2018年5月，证监会下发了《关于进一步加强证券公司场外期权业务监管的通知》，根据公司资本实力、分类结果、全面风险管理水平、专业人员及技术系统情况，将证券公司分为一级交易商和二级交易商。一二级交易商的划分将严格和券商分类评级挂钩。

新规出台后，券商参与场外期权业务的格局出现了大规模的洗牌，很多风格凶猛的中小券商被迫出局。

此次证监会重点提出要允许优质券商拓展柜台业务，很大程度也是希望优质券商可以借此机会进一步和行业内的企业券商形成分化。

一位接近监管层的人士指出：“我国证券行业目前最大的问题是同质化竞争，没有培育出各自的核心竞争力。这与我国券商主要从事的是标准化的场内业务有直接关系。柜台市场的产品很多是非标准化、私募、量身定制产品，天生具备差异化的特点。柜台市场的发展有利于培育证券行业核心竞争力，是建立一流投行的基础条件。因此允许优质券商进入这一领域是符合目前证监会想要打造头部综合券商的监管理念的。”