立方制药二次IPO，市盈率虚高、极力“美化”财报

近日，立方制药再次更新了自己的招股说明书，开启二次IPO之路。相较于2015年6月首次IPO，二次IPO披露的企业业绩又有了不错的增长。

不过，从招股说明书披露的数据来看，立方制药有“美化”财报的嫌疑，其真实竞争力，可能远没有企业描述的那么美好。

究竟是医药工业企业还是流通企业

企查查信息显示，立方制药成立于2002年，是集药品研发、生产、销售为一体的股份制医药企业，拥有3家工业企业、1家医药商业企业和1家药品零售连锁企业。

在其他公开信息中，立方制药都以一家集医疗工业和商业于一体的综合性医药企业示人。在财报中，立方制药介绍主营业务时都首先介绍医药工业，再介绍医药商业，极力给人一种综合型医药企业的形象，且一直把医药工业业务排在医药商业业务前面。

可真实情况是，医药商业在立方制药主营营业收入中占据了绝大多数，近三年占比最高时达到了84.53%，最低时也有71.86%。而医药工业收入占比最高时也不过28.14%，最低时只有15.47%。

立方制药这么做是有深意的。

医药商业业务门槛低、业务毛利率低，但医药工业却是高技术门槛、高毛利的业务。

目前国内最大三家医药商业企业中国医药、上海医药、华润医药的市盈率分别为10.37、10.87、8.85。而招股说明书显示，立方制药此次发行股票预测发行市值为20亿元左右，以2018年扣非净利润8034万元初步计算，立方制药的市盈率PE倍数约为24倍。

24倍的市盈率远高于国内三大医药商业企业的平均市盈率了。这样，就能理解立方制药医药商业营收占比达到七八成，却要把自己包装成综合型药企了。

不过投资者能否认可立方制药高达24倍的市盈率，还需要留待市场检验。

牺牲现金流“美化”报表

据招股说明书显示，立方制药2016年-2018年，公司分别实现营业收入10.28亿元、11.67亿元和14.25亿元，年复合增长率为17.74%；实现归母净利润6,746.25万元、7,681.95万元和9,166.41万元，年复合增长率为16.57%。今年上半年，公司实现营收7.84亿元，归母净利润5,082.92万元。

这些数据看起来都很美好，但是也暗藏着玄机。

对比财报数据显示，立方制药的应收账款的周转天数在上升，而应付账款的周转天数却在下降。这意味着立方制药的账期在拉长，但是付款速度在加快。

这样的操作方式，无疑会让对企业正常经营极度重要的现金流承受巨大压力，但是却通过让利上下游企业增收，从而可以让其营收等业绩数据更加好看。

立方制药主导业务医药商业业务毛利率仅7%左右，本就较同业平均水平更低，再采用这种“输血”的方式美化财报数据，必然对立方制药的长远发展造成不利影响。

主导产品面临激烈市场竞争

目前，立方制药的主导产品是非洛地平缓释片（Ⅱ）。报告期内，非洛地平缓释片（Ⅱ）的收入占当期医药工业收入的比例分别为61.23%、56.33%、54.19%和54.38%。很明显，立方制药对这一主导产品有很强的依赖性。

非洛地平缓释片（Ⅱ）属于钙通道阻滞剂，对于高血压合并慢性心力衰竭的患者，非洛地平为推荐用药。目前国内有多家企业生产非洛地平类药物，且我国用于治疗高血压的药物类型较多，有多种药品都对非洛地平有替代性。

可见，立方制药高度依赖的主导产品处于激烈的市场竞争中。

目前，立方制药研发团队仅53人，研发人员占公司总人数的6.02%，2016到2018年，销售费用占研发投入的比例，常年维持在1.4%左右，总投入不超过2400万。而同期的销售费用占比，却节节攀升，最高达到2.59亿！

目前立方制药的在研项目研发进度大多处在初期，近年内几乎没有可能研发出新的主导产品。

在医药商业业务板块毛利低于行业平均水平，医药工业业务板块高度依赖的主导产品竞争激烈且研发能力较弱情况下，立方药业未来的市场竞争力不容乐观。