上市不易，短债压顶的港龙地产再度冲击IPO

谋求在香港上市的长三角小型房企港龙中国地产集团有限公司，在今年4月经历一次招股书失效后并未放弃上市梦，不到一个月的时间又更新了招股书。

在前一份招股书的基础上，港龙中国进一步补充了2019年的全年财务数据。

根据招股书，去年全年港龙中国全年合约销售额234亿元，物业开发及销售收益为19.78亿元，营收三年复合增长率为113.5%，净利润4.7亿元，净利率达到23.8%，净负债权益比率为20.6%，截至去年末权益土储544.4万平方米。

以上数据均为第一次披露，从财务层面看，这些数据比前一份招股书中的各项指标强多了。

从反映房企规模的指标——合约销售额来看，港龙第一次突破200亿元，基本确立百强房企的行业地位；再比如营收，去年的招股书中仅披露至2018年末为16.6亿元，三年复合增长率是87.5%，而2019年的营收继续增长，使得复合增长率也进一步提升。

利润方面，2016-2018年三年来的毛利润率分别21.3%、21.9%、30.8%，2019年提升到了42.7%；净利润率相比上一年也增长了3.8个百分点，达到23.8%。

尽管规模扩张了，招股书显示港龙中国的净负债权益比率反而降低了，去年中期时净负债率为67.4%，而到了去年年末则降至20.6%。

重新递表并且迅速交出更好的数据，反映出港龙中国对于上市融资的诉求依然迫切。在启动IPO前，它已经作了很久的准备——这家数年前只在江苏省内有几个项目的小房企，近两年进军了一线城市上海、二线城市杭州、南京，同时还在河南、贵州拿了地，目前已在22个城市拥有64个开发项目。

港龙地产起家于江苏常州，2019年7月将总部迁入上海，当年10月22日正式向港交所提交了IPO招股书。这也是一个典型的家族企业，老板吕永怀和他的两位兄弟以及儿子们同为控股股东。

这一次，港龙重新递表能否获得港交所顺利通过，它的资本故事能否被讲好、被资本市场所接受还有待观察。

首先，港龙中国的净负债权益比率过去三年分别为37.7%，2.0%，20.6%，尽管这一数据上下波动严重，但总体是处于行业较低水平。

不过净负债率的波动和其他数据并不匹配，比如港龙中国过去三年的未偿还银行借款及其他借款是逐年大幅递增的，分别是3.17亿元、8.56亿元和28.53亿元。2019年期末时的未偿还借款数额达到了2017年时的9倍。

其次，港龙中国的资产负债率也是逐年大幅攀升的，2017年、2018年及2019年的资产负债比率分別是98.8%、122.1%及172.6%。截至2020年3月31日，该数值进一步飙升至287%。

招股书中称，这是由于银行及其他借款增加导致的。因此，这一项与借款大幅增长是相符合的。公开资料显示，2019年中国百强房企平均资产负债率仅为78.7%。

此外，港龙中国还面临较为严重的长短债比例问题，短债占比过大，其1年内要偿还的借款（加上应付利息）达到13.14亿元，1-2年期的偿还额是18.47亿元，2-5年的借款（加利息）仅为2.11亿元。

截至2019年期末，港龙中国的现金及现金等价物仅为10.52亿元，并不能覆盖一年期的短期借款。

从这些情况来看，港龙中国的总体负债情况并不是净负债率反映出的那么好，且如果未来两年不能顺利融资或是进行债务置换的话，很快就会迎来偿债高峰期。

在没有打通太多融资渠道前，港龙中国仍然较为依赖信托融资安排，截至2020年3月31日，其未偿还信托融资及其他融资安排为16.11亿元，占到了总借款的31.1%。

小房企在扩张期难免要大量使用非标融资，拉高了自己的融资成本。港龙中国过去三年融资的加权平均实际利率逐年增长，从6.3%一直涨到了8.8%。

还有无法忽视的一点是港交所对于内地小型房企的态度已经有了耐人寻味的变化，很多小体量房企或是自身财务数据不够硬的房企在递表后都卡壳了。

克尔瑞研究中心发现，目前一共有10家内地房企在排队等待通过，其中有5家已经经历了招股书失效，分别是海伦堡、奥山、万创国际、三巽控股、港龙中国，此外大唐地产的招股书也可能将在本月底到达自动失效期。部分房企在招股书不断失效后，已经暂时放弃重新递表。

在经历了过去两年内地房企赴港上市潮后，资本市场对房地产的热度似乎已经消退，中型以上房企拆分旗下物业和商管单独上市目前更受欢迎。

对于港龙中国这类小房企来说，今年环境艰难，简单复制别人的成功路径也不再那么容易。