百洋医药IPO：主营下滑、增收不增利、依赖关联方待解

现金流净额持续下滑，这或许是公司急于IPO的一大原因。

近期，据证监会官网显示，第三次闯关IPO的青岛百洋医药股份有限公司（下称“百洋医药”）对深交所审核问询函涉及内容进行了回复，并再度更新招股书。

据《每日财报》了解，百洋医药成立于2005年，创始人为付钢，目前主要从事医药产品生产企业提供营销综合服务，包括提供医药产品的品牌运营、批发配送及零售。

值得注意的是，百洋医药自2017年以来总体呈现增收不增利、现金流净额持续下滑的局面，主营的品牌运营服务其收入占比、毛利占比、毛利率也都呈下降趋势，同时公司约有6成毛利来自关联方产品。

增收不增利，现金流持续下滑

最新招股书显示，2017-2020年上半年，百洋医药分别实现营收30.96亿元、36.52亿元、48.49亿元和24.28亿元，分别实现归母净利润2.22亿元、2.58亿元、2.1亿元和1.12亿元。

可以直观地发现，2019年公司在营收增长的同时利润下滑，2020年上半年，公司继续“增收不增利”，上半年营收同比增长14.09％，但归母净利润同比下降3.45％。

对此，百洋医药表示，受新冠疫情影响，上半年毛利率较高的迪巧系列销售下降，该系列占发行人品牌运营业务收入占比从期初的73.66％降至期末的48.84％，而毛利率相对较低的产品销售收入则有所上升，使得发行人净利润当期有所下滑。

作为该公司核心业务，医药产品的品牌运营业务收入占比逐年下降。招股书显示，2017年－2020年上半年，公司品牌运营业务收入分别为15.74亿元、16.71亿元、19.94亿元和9.05亿元。

收入占比分别为51.09％、45.94％、41.24％和37.36％。期间，品牌运营业务毛利额占比也呈下降趋势，分别为85.64％、80.30％、77.01％和72.56％。

2017年-2020年上半年，百洋医药品牌运营业务销售费用率分别为40.67％、45.11％、42.58％、35.65％，而同行可比上市公司销售费用率均值分别为18.9％、22.4％、25.92％、21.17％，低于百洋医药15％左右。

此外，百洋医药的现金流问题也凸显出来，2017-2020年上半年，公司经营活动产生的现金流净额分别为1.6亿元、0.53亿元、0.43亿元和－3.66亿元，不但低于同期净利润，而且逐年下降，今年上半年直接转为大幅流出。

与同期的净利润严重背离，长此以往，公司的经营势必受到冲击，这或许也是公司急于IPO的一大原因。

IPO之路一波三折，6成毛利来自关联方

其实，早在2018年4月，百洋医药便完成了招股书首次预披露，明确表态拟挂牌上交所主板，公司亦自此拉开冲刺A股上市序幕，但于当年年底终止上市计划。不过此后在完成材料更新后公司又再度重启A股IPO。

卷土重来的百洋医药于2019年11月21日首发申请，被暂缓表决，第二次闯关失利，公司因此撤回申请文件。对此，百洋医药称当时撤回申请的主要原因系由于公司战略定位发生变化，但事实似乎并非如此。

据当时报道，百洋医药的IPO审核之所以临时被叫停，主要原由是因其关联交易问题尚未得到部分发审委员的认可，出于审慎性原则，也同时本着对申请企业负责的态度，发审委最终临时决定叫停审核。

《每日财报》注意到，虽然公司运营的品牌包括迪巧系列、泌特系列、哈乐系列、武田系列、迈蓝系列等，但2017-2019年，百洋医药有6成以上的毛利都来自于迪巧系列产品。

而迪巧系列产品的供应商是公司关联方中山安士及其控股股东美国安士。2017年－2019年，百洋医药迪巧系列产品分别贡献毛利7.87亿元、8.45亿元和8.43亿元，分别占公司毛利总额的75.53％、70.46％和62.40％。

迪巧系列产品收入占比并不高。2017-2019年，迪巧系类产品收入分别为 11.6亿元、12.56亿元、12.52亿元，分别占当期公司总营收的37.47％、34.39％和25.83％ 。

据《每日财报》了解，迪巧系列钙制剂由美国安士在美国进行生产，主要应用于母婴补钙领域，是国内主要的母婴补钙产品之一，百洋医药是迪巧系列钙制剂在中国大陆及港澳台地区的唯一总代理商。

迪巧系列之所以贡献如此之高的毛利与该产品的毛利率较高有关。2017-2019年，迪巧系列产品毛利率分别为67.89％、67.26％、67.33％。

高毛利来自赚差价，代理品牌频出问题

据招股书显示，迪巧系列产品的利润空间巨大，报告期内百洋医药采购成人迪巧60片、成人迪巧120片、儿童迪巧30片、儿童迪巧60片的协议价分别为12.24元/瓶、21.38元/瓶、9.08元/瓶、16.48元/瓶。

而协议销售价格分别高达39.30元/瓶、75.50元/瓶、36.64元/瓶、71.45元/瓶，“低买高卖”大赚差价成为迪巧系列高毛利的主因。

盈利高度依赖关联方美国安士和中山安士，百洋医药经营的独立性受到了严重的质疑，这是IPO企业的大忌，了解了这一点，就不会对公司上一次IPO被暂缓表决感到奇怪了。

但现在的问题是这一现状并没有得到本质改善，那么此次IPO的前途依然不乐观。另一方面，其关联方美国安士也不是省油的灯，曾被曝出虚假宣传迪巧补钙产品，而且还多次被FDA检查出问题。

2014年6月3日，美国安士被检出存在“生产区域的空气供应缺乏合适的空气过滤系统”、“药品没有在适当的温湿度条件下贮存”等6项问题。

2015年3月31日，美国安士被FDA检出存在“没有完全遵守适用于质量控制部门的职责和程序”的问题。

2017年11月22日，美国安士再次被FDA检出存在一定问题，主要原因为包括药品储存不当，却被用于商业销售；尽管在产品中观察到红色斑点，没有合理原因便进行分销；在多批非处方钙产品D-Cal和D-Cal儿童中发现了黑色斑点，没有查明原因便进行分销等。

作为一款用于母婴的产品却被曝出众多的质量黑幕，百洋医药与其美国安士签订的合作协议有效期至2068年，让人不免为其产品质量安全担忧。