通才教育：山西省民办龙头IPO 投资真的不能过南宋版图？

山西省民营教育龙头，有多少含金量？

近期，赴港上市的教育股越来越多，教育这一风口受到了资本市场广泛重视，香港教育服务指数仅仅今年内振幅就高达53.14%，相关政策持续加码，推动教育行业进步。

12月，教育部举行第四场教育2020“收官”系列新闻发布会，介绍了“十三五”以来基础教育改革发展有关情况。会议指出，“十三五”期间，党中央、国务院将进一步高度重视基础教育，未来将会作出了一系列关于教育的重大决策部署，民办教育也将会受到更多重视。多项政策刺激之下，教育板块的风口，可能真的要来了。

教育服务指数

数据来源：同花顺，格隆汇整理

俗话说再穷不能穷教育，国内在货币宽松以及就业困难的背景下，教育股或许受到生源以及收费的双重刺激，迎来业绩增长。

此时，通才教育赴港上市，它是近期第二家递表港交所的教育股，作为山西地区领先的教育龙头，通才教育到底质地如何，能否在众多教育股中脱颖而出呢？

地缘迷思：投资不过南宋版图

招股书显示，通才教育是中国山西省领先的民办高等教育机构。

沃森生物“暴雷”还历历在目，引爆了地域讨论的段子。投资者们纷纷打趣， “投资不过山海关”的观点还是不够谨慎，“投资不过南宋版图”才是真相。通才教育所在的山西省，正是南宋版图之外。尼采说过，许多真理都是以笑话的形式讲出来。投资重心南移，背后可能是经验之谈。南宋版图之内的地域往往较为富庶。经济欠发达的地区，制约了很多当地企业的发展。

南宋版图

数据来源：百度，格隆汇整理

根据弗若斯特沙利文报告，通才教育所处的山西省是中国经济欠发达省份之一，名义国内生产总值2015年为人民币1.2万亿元，2019年增长至人民币1.7万亿元，复合年增长率仅为9.7%。相对落后的经济情况决定了山西省像周边的辐射能力较弱，学生在选择学校时，身处山西省的通才教育竞争力并不强。

数据显示，山西省15所民办高等教育机构总收生人数为13.88万名，仅占全省高等教育总收生人数80.20万名的17.3%，民办教育相对公立学校招生份额低很多。并且，山西省民办高等教育的收生人数和总收益分别占中国民办高等教育市场的2.0%和1.7%，足以支撑上述结论。

此外，根据弗若斯特沙利文报告，按全日制学生收生总数计，通才教育在山西省所有民办高等教育机构中排名第二，2019/2020学年的市场份额为12.0%。但看似通才教育是山西省教育龙头，实际上其龙头含金量并不高。据招股书披露的数据来看，山西省前五大民办教育机构之间的差距很小，未来通才教育与其他四所学校之间的竞争将会非常激烈。

山西省五大民办高等教育机构的收生人数及市场份额

数据来源：招股书，格隆汇整理

地缘经济情况的问题使得通才教育的发展受到了很大限制。通才教育可能难以突破偏安一隅的现状。

收生及定价能力是什么水平？

衡量一家教育机构的增长潜力无非从两个因素入手，收生能力以及学费定价能力。

招股书披露的财务数据，近两年通才教育将招生的重心放在了本科生上，但是近些年本科生招生人数却基本不见增长，2017/2018学年为15，450名学生，2018/2019学年则为15，614名学生，增速仅为1.06%，低于整个山西省民办高等教育行业总收生人数2.4%的复合年增长率。

总体来看，通才教育总招生人数甚至出现了下降。学院2018/2019学年的总收生人数甚至从上一学年的16，847名学生减至16，278名学生。

山西省民办高等教育总收生人数

数据来源：招股书，格隆汇整理

诚然收生人数停滞增长，也可能是学校小区容量有限造成的，但是通才教育显然不是这种情况。

2017/2018、2018/2019、2019/2020及2020/2021学年，学校可容纳总人数分别为17，256名、16，812名、19，325名及19，010名学生，有关可容纳能力的使用率分别为97.6%、96.8%、86.0%及90.8%。通才教育的学校使用率逐渐下降，可见招到的学生越来越难以装满学校，收生成为制约学校发展的重大问题。

此外，山西省民办高等教育普及率于2015年至2016年甚至有所下降，民办高等教育普及率很可能在2024年仅为17.4%，依旧远低于全国23.4%的平均值。省内学生作为通才教育的主要生源，接受教育的意愿降低，无异使本就面临招生窘境的通才教育雪上加霜。

收费方面，山西省民办高等教育的平均每年学费及杂费由2015年的人民币8，075元增加至2019年的人民币10，190元，复合年增长率为6.0%，预计于2024年将增至人民币13，250元，即2019年至2024年的复合年增长率约为5.4%，未来增速会比2019年更低，大环境不容乐观。

山西省民办高等教育的平均每年学费

数据来源：招股书，格隆汇整理

一般而言，教育机构的收费主要由学费和住宿费组成，从通才教育披露的数据可以看到，除了文学专业学费在2020/2021学年从14900元涨至15900元之外，其他专业学费和所有专业的住宿费都没有增长。

学费作为教育机构的营收大头，通才教育大多数专业三年未见增长且高于山西省内平均水平，未来想要提高学费恐怕也不容易。

通才教育学费及住宿费

数据来源：招股书，格隆汇整理

从收生和收费两个关键点来看，不提偏安一隅，通才教育维持现状，恐怕也已经拼尽全力。

家族式企业的困境

通才教育的控股股东为其创始人是牛三平，通过Niusanping Limited（牛三平公司）以及其儿子牛健的公司牛健有限公司实现100%控股，是典型的家族企业。同时，牛三平与其儿子牛健均在通才教育任职，牛三平为董事会主席、执行董事，牛健为行政总裁、执行董事。

和近期递表的另一家教育股岭南教育一样，通才教育股权过于集中，并且是家族式经营模式。这将使得其他资本进入困难，估值提升路径狭窄，上市之后想要获得大幅上涨几乎不可能。通才教育的基本面甚至不如大湾区的岭南教育，山西省第二大民营教育机构的地位，并不能很好转化为竞争优势。

通才教育股权结构

数据来源：招股书，格隆汇整理

站在教育政策利好的风口，通才教育身上包袱属实不轻，收生以及收费两个至关重要的方面增长乏力是首要解决的困境。目前，学院收生规模已经在山西省所有民办高等教育机构中排名第二，如何扩大优势实现马太效应，对公司来说是个难题。

就市场总体而言，教育股虽然值得高看一眼，但是通才教育想要在众多标的中脱颖而出，恐怕还需更长时间打磨。如果有筹码，为什么不选择更值得下注的标的？