陈氏第四块资本拼图：雅城港交所二次递表 第三方占比跃升

招股书失效两个多月后，陈卓林推动旗下第三个平台重新踏上IPO征程。

3月2日深夜，港交所网站即将停止更新之时，雅居乐雅城集团有限公司再次上传了一份招股书，这是继去年6月递交第一版招股书、12月面临失效之后的二次递表。

从披露数据的时间节点来看，雅城经营收入、盈利、现金等指标已从首次招股书的2019年度更新至2020年度。

这一定程度上相当于雅城踩在上市之前给资本市场做了一次年度业绩预演。

379页的招股书，我们试图剖析这家资本新秀过去这一年的业绩变化。

第三方占比跃升

雅城为雅居乐集团(10.88, 0.00, 0.00%)旗下负责智慧装饰家居服务和绿色生态景观服务两大业务板块的平台。

不同于以收购为主的环保业务板块，雅城更多是雅居乐自身孵化的业务板块。

据悉，在35年前，陈氏兄弟在广东中山开始起步时，雅城前身家具制造厂同时在那个年代与背景下诞生。

经过发展及业务整合，雅城从最初单一的家具制造发展成为如今集住宅精装、公共装修、智造家具三大业务的一站式智慧装饰家居领域服务商。

观点地产新媒体获悉，2018-2020年间，雅城收入分别为35.09亿元、50.92亿元、71.73亿元，年复合增长率为43%。其中，2020年收入同比增长40.86%。

值得注意的是，来自绿色生态景观服务业务的收入占比从以往不到30%跃升至48.8%，接近一半；相应地，智慧装饰家居业务收入占比从2019年的71.1%下降至2020年的51.2%。

从收入绝对值看，两个业务都呈现正向增长，出现占比浮动大的根本原因在于绿色生态景观服务收入翻倍增长，从2019年的14.72亿元升至34.98亿元。

进一步剖析，这一业务收入的增长缘于来自第三方的业务收入出现直线式增长，从2019年的7.47亿元升至25.02亿元，同比增长235%。

这使得雅城的第三方收入占比有了明显好转。

事实上，这些从地产母公司分拆出去的子平台，或多或少因为过高的母公司关联业务占比而受到诟病。轰轰烈烈的物业分拆如此，代建、装修子公司同样如此。

脱胎并成长于雅居乐的雅城，也决定了自叩响资本市场大门那一刻起，关联交易、独立性这些都是不可避免要回应的问题。

“雅居乐和雅城是天然的母子关系、父子关系，不能割裂的。”在去年8月的雅城品牌焕新见面会上，雅居乐副总裁潘智勇曾对观点地产新媒体表示。

但同时，对于第三方占比也有要求：“就跟物业雅生活一样，上市两年多第三方业务占比已经达到70%，雅城也是这样进行规划的。”

可以看到，过去几年来自雅居乐及关联方的收入占比一直持续在高位。如第一版招股书所披露，2017-2019年，来自雅居乐集团及其它关联方的收入在雅城集团总收入中占比分别约为99.4%、91.1%、78.9%。

2020年有了明显改善，雅城在招股书中表示，近三年公司积极透过招标及收购，增加来自独立第三方客户的收入。

拉长时间线观察，绿色生态景观业务独立第三方机构客户数目由2018年的58名增加至2020年的684名，智慧装饰家居业务虽涨幅较小，但独立第三方机构客户数目同样从2018年的43名增加至2020年的407名。

雅城表示，截至2020年，中国前30大物业开发商中的26名物业开发商均为其客户，且当中多名客户已与雅城订立地区性战略采购合同。

因此，2020年雅城来自雅居乐集团的收入占比已缩减至53.1%，第三方占比则从2017-2019年的0.6%、8.9%、21.1%，升至2020年的46.9%——离“三七开”目标迈进了一步。

盈利表现方面，2018-2020年，雅城利润分别为2.64亿元、4.9亿元及8.22亿元，毛利为4.1亿元、8.15亿元及13.01亿元，均呈现增长；但毛利率则出现波动下滑趋势，分别为26.5%、23.2%及25.5%。

雅城对此解释称，2020年整体毛利率下降至23.2%，主要由于COVID-19的影响，导致若干商业活动因封锁措施而暂停，而若干固定间接费用及经营成本于业务暂缓期间，按与年度其他季度可资比较的水平仍然产生。

同时，鉴于智慧装饰家居分部的毛利率一般较高，因此2020年该业务收入贡献占比减少，也使得整体毛利率下降。

陈氏资本拼图

假如雅城此次递表后顺利通过聆讯，意味着不久后雅居乐体系下将诞生第三个上市公司，同时也是雅居乐地产主业之外分拆上市的第二个子公司。

若以整个陈氏家族看，将包括雅居乐、雅生活、景业名邦、雅城在内四个上市平台。其中，景业名邦由陈卓贤之子陈思铭当家，已于2019年12月份在港交所挂牌上市。

纵看这若干个平台，产生的资本火花都是紧密相连的。

以名义上联结在一起的雅居乐、雅生活、雅城为例，后两者从属于前者，均作为雅居乐地产主业之外的多元板块，从一诞生开始就背负着“向非房地产业务要规模、要利润”的任务。

随着地产行业毛利逐渐走低，尤其是政策影响波动，陈卓林挑选、培育这些多元业务的核心原因，就是增厚整体的盈利水平。

2017年-2019年，雅居乐毛利率从40.1%逐渐下降到30.5%，反之雅生活从33.5%升至36.7%，反超雅居乐地产。

同样，雅城目前盈利水平尚不及物业板块雅生活，但长期来看也呈现上升趋势。

其他发展迅速的多元业务板块如代建业务，据管理层披露利润率普遍比较高，净利润率一般情况在50%以上。

发展培育之外，雅居乐这几年更着手进行业务的分拆。分拆的意义，在于减少现金投入，减轻负债；同时让拆分业务独立融资，获取现金流。

雅居乐前首席财务官张森曾指出：“2020年开始负债率会下降，当其它多元化业务更大的时候，负债率就会降下来。”

从招股书可以窥见，雅城平台此前几年的杠杆水平确实不算上乘。

截止2020年末，雅城集团资产负债比率为65.2%、流动比率1.44，处在行业中等水平。

从借款数额来看，2018-2020年，雅城总借款分别为2000万元、2.64亿元、3.25亿元。其中，一年内到期的借款为1.42亿元，占比43.49%。

由于2020年业务增收、成本减少，使得现金及现金等价物从2019年的3.09亿元迅速增长至6.52亿元，足以覆盖借款。

除了雅居乐借多元业务平台实现财务优化，反过来，多元业务实际也紧靠着雅居乐品牌发展。

以雅城为例，虽然极力发展第三方业务，但从招股书可以窥见，其并不避讳将公司目前成就与优势归功于雅居乐。

招股书显示，雅城背靠雅居乐集团、协同雅生活集团，从而提高竞争力。雅城提到：“我们受益于雅居乐集团物业开发业务的协同效应”，“由于经常参与雅居乐集团物业开发项目初期的设计及规划，可提前计划物料采购及分包”，“提前规划及集中采购使我们能不以质量妥协的情况下降低成本”。

在与雅生活关系方面，雅城则向雅生活管理的若干物业提供绿化管养服务，且雅生活于其管理的社区中拥有庞大且不断增长的个人业主网络。凭借消费者对雅生活的信任，雅城也可获若干该等个人业主委约提供房屋翻新服务。

这种业务联系也扩展至代建业务，甚至景业名邦也出现在了招股书中。

在独立第三方中，景业名邦贡献了部分收入，于2017、2018年、2019年及2020年，雅城集团向景业名邦提供服务产生的收入分别为1072万元、1070万元、330万元以及50万元，分别在雅城集团总收入中占比0.5%、0.3%、0.1%及0.01%。

可以窥见，一定程度上陈氏家族企业呈现出资源共享、互相背书的发展网络。

值得一提的是，近期雅居乐投资的环保公司中滔环保(0.34, 0.00, 0.00%)，也有不小的董事席风波。

2月22日，李思廉、陈卓林动议中滔环保罢免董事及委任新董事会主席，并动议批准林玮瑭担任公司董事会主席。

据悉，雅居乐自收购中滔环保若干公司后，业内便常猜测，一直有意将环保业务分拆于A股上市的雅居乐，是否会进一步增加在中滔环保的持股，以及最终借壳中滔环保。

不久的将来，这会是雅城之后雅居乐体系的另一个上市平台吗？

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